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          去香港還是科創板?如何應對短期思維?生物醫藥企業關心的問題都在這里了

          5月25日,由黃浦區新聯會、華爾街見聞、全天候科技聯合主辦的科創板主題系列論壇——《遇見大時代——科創板主題論壇生物醫藥專場》在上海舉行。

          在《資本賦能 開啟生物醫藥創新格局》圓桌對話環節中,圍繞生物醫藥行業科創板上市的優勢、上市后企業創新能力的發展等問題,中信證券醫藥行業首席分析師及研究部高級副總裁田加強、德勤生物醫藥行業合作人李莉、騰瑞制藥執行總裁倪鴻海、復旦大學泛海國際金融學院副院長高華聲進行了深入探討。


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          從左至右依次為:復旦大學泛海國際金融學院副院長 高華聲、中信證券醫藥行業首席分析師及研究部高級副總裁 田加強、德勤生物醫藥行業合作人 李莉、騰瑞制藥執行總裁 倪鴻海


          對于生物醫藥企業在科創板上市和香港上市有什么區別,田加強指出,相較而言,目前科創板對于小企業、成長型企業的關注度和交易活躍度都更高。李莉進認為,科創板不管是從政策層面、還是從投資人預期方面,都給了很大的溢價。倪鴻海則從企業收入來源、投資者分布和交易費用三個層面分析,他認為,國內企業都非常期待科創板。

          上市在某種程度上也被看作是部分企業股東股權變現的過程。因此,有投資者質疑,對于生物醫藥這類強調技術創新的企業來說,會不會上市后主要技術人員財富自由了就不再專注科研。

          對此,在場的幾位嘉賓幾乎一致地認為,生物醫藥企業大多不是出于物質追求,對科學的追求才是企業堅持的動力。


          值得注意的是,中國二級市場投資人短線投資的思維短期內很難改變,李莉提醒一些未盈利的企業上市后要有預期調整。她指出,企業有必要教育潛在投資人,因為中國二級市場投資人很多是個人投資者,相對于海外成熟的機構投資者,他們對虧損公司需要一個接受和學習的過程。倪鴻海甚至不建議個人投資者對單個科創板企業進行投資,相反,他認為,組合投資或是一些基金形式的參與方式會更加合適個人投資者。


          在被問到科創板開放對A股主板上市的生物醫藥企業影響時,田加強分析指出,對于A股已經失去前進動力的企業而言,邊緣化是不可逆的;而對于剩下一部分企業,這就成為了一種激勵,“以前A股不能大A套小a,現在科創板可以分拆,反而是好事?!?/span>

          倪鴻海也提到,科創板和A股會實現良性互動,讓頭部公司的創新模塊以另外一種模式進入市場,同時在A股里不具備產業投資價值的公司可能沒有辦法獲得更好資源,從這個角度講兩者良性互動更多一些。


          本次活動是科創見聞科創板主題系列論壇第二場??苿撘娐勈侨A爾街見聞、全天候科技聯合推出的科創板資訊服務品牌?!翱苿撘娐劇敝荚诖蛟炜苿摪遒Y訊服務第一品牌,致力于為用戶提供專業、快速、獨立、獨到的科創板資訊,包括最權威的政策解讀、最全面的企業資訊、最到位的高層對話、最專業的行業報告等,獻禮科創板。

          以下為本次活動圓桌論壇的主要內容(由全天候科技整理、編輯):


          科創板對生物醫藥企業意味著什么?

          高華聲:科創板上市前很多醫藥企業可能去香港上市,現在科創板相較于去香港上市有哪些具體優勢?

          田加強:確實去年有很多公司去香港,現在比較明顯的問題是沒有成交量。如果從關注度、投資者活躍程度來講的話,香港市場很難沒有企業需求;往后對于科創板,大家抱了很高的期待。如果根據中國A股的股市特點,大家對于小企業、成長型企業的關注程度肯定比海外投資者更高,一個比較明顯的優勢在于交易的活躍程度上。

          李  莉:我本人前段時間一直幫助中國生物醫藥企業上市,簽了三家,(占)德勤在這個行業里50%的份額。在做生物醫藥企業香港上市過程中有非常多感觸,一個是成交量活躍度,在上市過程中的定價投行也有很多討論。

          香港從2018年4月開始開放生物醫藥板塊,有一個大前提是這些公司基本上沒有收入、沒有利潤,都處于研發階段,有大量的研發支出;這就符合前面講的生物醫藥行業三個特點,基本上是投資很大、風險很高、需要的時間很長。

          對于很多投資人來講,這個過程中如果有一個比較快速的退出通道,其實是一個很好的資本退出選擇。這就是為什么香港430新政一出來,很多的生物醫藥企業就去了香港。整個市場也是被教育的過程,導致上去之后的跳水;包括后來上去的這些(公司),股價表現也不是最好。

          后面企業家或投資人又開始猶豫的時候,有一個新選擇出現,就是科創板。這個科創板不管是從政策層面、還是從投資人預期方面,大家給了很大的溢價。好比中國企業,不管是在美國還是在香港,都會被蓋上中概股(的標簽)。在不同時間,包括政治因素、經濟環境(等影響下),中概股很多時候是來來回回徘徊的角色??苿摪逯辽佻F在為止,大部分聲音是非??隙ê驼娴臇|西。

          對于資本來講,尤其是對人民幣基金,就不需要設置VIE架構、不需要設紅籌,對他們來講是非??焖俸秃啽愕姆椒?。對于企業來講,他們的融資不再需要搭紅籌,不管是人民幣基金,還是美元基金,在中國的資本都可以進來,導致他們獲得資本甚至說在估值的時候有更多的可預見性。整個市場預期對科創板是肯定的,到現在為止生物醫藥圈對科創板非常期待。

          倪鴻海:國內企業非常期待科創板,為什么?第一,國內企業大部分收入來源國內。第二面臨投資者在國內。無論從客戶角度講還是投資人溝通講,在信息溝通上非常通暢。第三,從進入資本市場以后企業交易費用的承擔上講,科創板也是比海外市場的成本下降很多。從這幾個角度講,我們非常期待科創板的平臺出現。


          公司IPO后,科研人員提前退休怎么辦?

          高華聲:在美國納斯達克上市的企業,很多在上市前主要研發人員工資不高,有大量期權或者股權,一旦上市股權兌現了,實現巨大財富自由就提前退休,不再搞科研一線,導致短時間內企業的科研能力下降。對于生物醫藥,這種情況有沒有提前考慮?

          倪鴻海:如果出現這種情況說明整個企業的發展動力來源于對物質的追求。實際上想在醫藥產業成為偉大的公司,必須在企業的愿景和價值觀上要有非常深層次的邏輯。關于企業的創新,如果出現這種情況往往意味著你將一些創新的模式非常小范圍限定在一部分人或者一個模式,我們這樣的企業的確對核心高管采取了類似激勵措施。所以,除了在一些HR方面會建立科學架構以外,關鍵是再去建立創新來源的渠道,解決可能的問題。

          李  莉:我從2003年開始做IPO,確實見證了一大批企業家、甚至企業高管經歷上市后,因為期權和股權激勵,獲得了財務自由。

          但是我做生物醫藥行業以來,有很大的感觸。生物醫藥行業是非常不一樣的行業,如果你去了幾次招股書的撰寫大會就會發現,這些科學家在做的事情是改寫人類歷史、為人類健康和發展做貢獻的事情。我引用其中一個客戶的話,他說:“我的這個企業是科學家的命、企業家的魂?!笨茖W家有一個使命感,企業家有一種情懷,才會做生物醫藥企業。

          生物醫藥企業周期非常長,有一個統計是:化學藥可能平均需要12年從進入一期臨床到最后取得藥癥;生物醫藥更長,15年很常見到,大家聽到9.6%的成功率,15年之后有可能什么都沒有。很少有人真正純粹為了投資去投生物醫藥行業,必然是有一個情懷和使命感。

          田加強:對科學的追求很多時候是企業堅持的動力,財富增加不如一個實驗成功的幸福感提升更明顯。我也見過很多上市公司老板身價很高,但工作可能是他最佳樂趣;第二有沒有新產品、產品療效會不會更好是他追求的事情。另一方面,從老板角度,上市前有很多制度設計,你想賣賣不了,因為老板不賣大家都鎖在里面;從證監會角度也不會讓你隨便上市之后可以套現,上市不是一夜造富,套現可能要三年后,也要分期解禁。

          李  莉:科創板有一點讓我覺得做得非常到位,就是針對無盈利企業、尚未進入盈利期的企業有單獨規定——在進入盈利期之前不能解禁等,這些條款對投資人的保護是很負責的。


          如何應對投資人的短期思維?

          高華聲:現在中國二級市場投資人還是傳統的PE思維。假設PE思維很難在短時間內改變的,一旦上市以后,會不會對上市企業造成短期的壓力?他們會不會財務造假?

          田加強:這是相互學習、相互影響(的過程)??苿摪逦磥砜赡苓€是會有一批公司,因為在臨床實驗進行中沒有業績,但這些公司要不要投資呢?我們做研究人的角度,不一定敢給專業投資者推薦;如果推薦,我們更多是推薦一攬子股票,買十個股票總能成一個。我們要用這種風險交易形式給大家傳遞,而不是就賭這個公司一定會出來;否則我們就不專業,風險也特別大。

          未來的科創板有一大批公司是有盈利的,包括現在受理的、預披露的大部分是有贏利的,而且我們要看估值,參照二級市場、A股主板、創業板來給它定向,現在這兩個層面并沒有到不可調解的情況。

          李  莉:這個問題會讓我先想科創板的建立初衷,國家更希望頭部企業,尤其是生物醫藥行業的頭部企業,留在中國、留在上海證券交易所。

          頭部但尚未進入盈利階段的公司,自己也要有預期調整;如果屬于前一批的申請人,就有任務要教育潛在投資人。因為中國投資人很多是個人投資者,相對于海外成熟的機構投資者來講,可能看沒有盈利公司的時候確實需要一個接受和學習的過程。

          另外,因為大家對科創板預期都很高,可能估值的預期也水漲船高。我個人看法,在向注冊制的轉化過程中,實際上是要慢慢解決供求關系。這個供求關系,以前A股市場里面,每一年釋放出來的股票供給量相對是比較少的,但是我們有大量的個人投資者和機構投資人想去看到好的、值得認購的股票。

          科創板因為注冊制的關系會加快速度,往市場注入的數量越來越多。這個數量注入過程中供給平衡會慢慢更加市場化,市場化就得接受市場調節,一開始可能確實估值是高的,同時又一個義務需要教育市場,(結果)就是可能波動很大。

          但是這個過程之后,就會變成估值是等到產生盈利的時候,變成A股現在很接近的水平。在這個過程中,企業需要有一個預期的調整,并不是一直會有一個很高的估值,如果真的是一直很高的估值是皆大歡喜;再教育投資人的過程中,也有一些代價和功課需要交給我們做。

          倪鴻海:企業端來講,為什么進入資本市場?無論盈利還是沒有盈利,為什么介入?對于醫藥產業,最有價值的往往是技術、是它的專利,這在傳統的融資平臺上是沒有辦法得到認可的。我們就希望在資本市場融資,我們更喜歡和專業投資者對接,因為大家在一個科學層面上可以就一些話題進行探討;對于一些個人投資者,從我個人不建議對單個企業進行投資,要么組合投資、要么是一些基金形式參與更加合適。

          李  莉:對沒有盈利或者微利甚至收入不是很明顯的企業,我是會計師,會復合投行建立估值模型,我不是特別覺得個人投資者能懂得這個估值模型。因為是管線法,每一個藥的受眾是什么人群?這個藥的專利是中國、還是中國以外的某幾個地方?上市的時候有沒有同適應癥的相似藥?與其他藥是不是聯合用藥的效果等這些都很復雜,所以教育市場的過程、我們自己學習的過程也是我們調整預期的過程。


          高華聲:如果上市,企業就要公布一些公司的信息,非上市公司就可以想公布就公布,不想公布就不公布,這樣使得非上市企業在創新上有一定優勢??苿摪逡笮畔⑴秾τ诠蓶|保護當然是好的,對于創新本身是好還是不好?

          李  莉:這個問題好尖銳。稍微補充一下,生物醫藥行業里面,什么藥品開始申報臨床,一期臨床進入什么狀態,什么東西進入二期,什么三期獲得審批,都是網上公開的,一定程度上講,所謂的信息披露壓力沒有那么大。

          信息披露壓力大的地方在于本身的核心技術,比方和行業現在水平相比,假設你跟人家聯合用藥的反應、你的轉移反應等等這些臨床數據。

          之前做香港IPO生物醫藥行業申報的時候,是香港交易所建立的專家團隊,他們會問很多關于產品研發方面的問題。我個人認為,香港交易所原來的做法還是蠻好的,一方面他要求申報人披露信息,包括臨床的各種反應、毒性、臨床以后的持續反應,要求披露的信息很多。在這個過程中,一般會有三個月是交易所提問、申報人回答的過程,讓交易所專家組來了解你的公司、產品以及財務怎么反應產品。很多時候,公司只是適當披露,然后會解釋給交易所你要求的這些數據是什么結果、什么樣的呈現,體現在招股書里會披露哪些信息、出于什么原因。這樣一方面讓交易所的專家團隊對公司產品更加有信心,另一方面雙方在互相推的過程中形成中間的、能夠符合財務報表和招股書披露要求的內容,同時也不讓公司真正涉及到商業機密或者科技機密的東西流到外面,這個把控是在公司的管理層和首席科學家團隊。

          田加強:這個問題不用擔心,臨床期的信息披露基本上就兩塊:一是要入組了會告知哪里有臨床實驗中心;二是臨床實驗出來了披露一下,這個別人是拷貝不了的。比較敏感的是臨床前,很多時候研發一個藥物所針對的靶點是基礎科學已經做出來的,比如這個靶點有效果,圍繞這個靶點能不能找到一種藥物?你自己都可以下載下來看。但是,能不能發現這個藥物就是你要做的事情。

          倪鴻海:長遠角度看,如果想成為一家更有影響力的公司,IPO這個階段是遲早要接受的狀態。想得到公眾對你的認可,必須充分展示一些對公眾有價值的信息。不僅進入資本市場是這樣的,在進入藥品專利申請時也面臨同樣的話題,怎樣讓監管者認識到藥物的安全性、有效性,同時又盡量避免自己的信息得到公開泄露。這個事情對高科技企業一直存在,只是如何進入資本市場的時候掌握這個度而已。


          高華聲:對于已經在A股主板上市的生物醫藥企業來說,科創板的開放對它們來說是一種挑戰和威脅嗎?競爭對手更好的決策空間,對于他們的前景會不會更加悲觀?

          田加強:這個問題分兩種場景,第一種場景,A股跟美股越來越接近,大批公司股票輪為“僵尸股”,在于這些企業本身失去了吸引力,這是大浪淘沙的過程??苿摪宓耐菩?,依然改變不了他們的局面,不斷被邊緣化,這是不可逆的。

          另一個場景是好事?,F在看到很多制藥企業,要開發新的研究領域,怎么給人家充分激勵?以前作為幾十億市值公司,給你一點激勵,你可能有很大升值空間。以前A股不能大A套小a,現在科創板可以分拆,反而是好事,我觀點是這樣。

          李  莉:我也同意田總,更多的是協同,讓已經上了A股的公司有更多選擇權;同樣他們發現好的管線的時候,申報科創板的公司可以做一些業務聯合,在業務聯合的基礎上更多的考慮怎樣激勵現有的員工、銷售團隊和研發團隊。

          舉個例子,君實是典型的3+H,他原先是在新三板上的掛牌公司。新三板確實有好的時候,后來各種各樣的問題,包括流動性、對團隊激勵性等;香港板塊開啟之后,君實做了大膽決定,他們把整個公司用H股的架構到香港,在香港的部分用了一定股權激勵去激勵員工。這過程幫助君實在資本市場上贏得一定聲譽和一定借鑒性,好處是后面的PD-1馬上出來,我相信這個PD-1出來和香港上市不一定有直接聯系,但是資本主入肯定給他們很大信心,所以現在整個公司發展很好。這個科創板和A股的關系,將來也有這方面共贏的空間存在。

          倪鴻海:科創板和A股會實現良性互動,讓頭部公司的創新模塊以另外一種模式進入市場,同時在A股里不具備產業投資價值的公司可能沒有辦法獲得更好資源,因此這個角度講,兩者良性互動更多一些。


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